2020年宏(hong)觀(guan)經濟展望 外需不確定性有所緩解；內需增(zeng)長仍面臨壓力(li)

2019-11-08中金觀點

自我們(men)發(fa)(fa)布2019年(nian)下半年(nian)展望以來(lai)，中國對美出(chu)口(kou)關稅又(you)經(jing)(jing)歷了一輪上(shang)調。但(dan)近期中美貿易(yi)摩擦呈邊際緩和態勢(shi)(shi)。往前看，我們(men)基準的假設是出(chu)口(kou)增(zeng)(zeng)長有(you)(you)望企穩。在(zai)6月下旬的宏(hong)觀展望報告發(fa)(fa)布后[1]，中美經(jing)(jing)貿磋商幾經(jing)(jing)波折[2]——當前的外需環境(jing)落(luo)在(zai)我們(men)當時界定的“基準”和“悲觀”情形之間，但(dan)與前者(zhe)更(geng)接近。目前談判局勢(shi)(shi)較3季度(du)似(si)有(you)(you)好轉，鑒于此，出(chu)口(kou)增(zeng)(zeng)長有(you)(you)望低位企穩。

然而，內需增長仍然面臨壓(ya)力(li)(li)。而近期(qi)物價上行(xing)可能暫時制約逆周期(qi)調節的力(li)(li)度。雖然完全(quan)由(you)豬(zhu)肉(rou)供(gong)給(gei)沖擊所致，但整體CPI上升較快(kuai)仍可能對未(wei)來(lai)2個季(ji)度左右貨幣政(zheng)策寬(kuan)松空(kong)間形(xing)成一定“軟(ruan)約束”。另一方面，本輪肉(rou)價見頂后CPI大概率將快(kuai)速回落、甚(shen)至“超(chao)跌”，由(you)此為(wei)貨幣寬(kuan)松和資產(chan)價格(ge)表(biao)現打開(kai)空(kong)間。

我(wo)們(men)預(yu)(yu)計，2020-2021年實(shi)際GDP增速(su)可能(neng)從今(jin)年的(de)6.1%放緩(huan)至(zhi)5.9%和5.8%。同(tong)時(shi)，名義GDP增速(su)可能(neng)降(jiang)至(zhi)7.3%和6.9%（今(jin)年預(yu)(yu)期(qi)7.9%）。我(wo)們(men)預(yu)(yu)測(ce)的(de)基準(zhun)假(jia)設是中美貿易摩擦暫緩(huan)、即(ji)中美雙方不再加征新的(de)關稅[3]。同(tong)時(shi)，2020上(shang)半年CPI可能(neng)維持高位，逆(ni)周(zhou)期(qi)調節力(li)度可能(neng)暫時(shi)有所制(zhi)約(yue)，由此，環比(bi)增長的(de)低點可能(neng)出(chu)現在2020年3季度附近。

2020年(nian)(nian)CPI均(jun)值可(ke)能升至(zhi)3.8%，而(er)在(zai)2021年(nian)(nian)回落至(zhi)1.2%。未來2-3個季度不排除CPI接(jie)近、甚至(zhi)高(gao)于(yu)4%的(de)可(ke)能性。CPI沖高(gao)可(ke)能對逆周期調節政策(ce)的(de)力(li)度產生制(zhi)約，壓低PPI。我們預測2020年(nian)(nian)PPI均(jun)值在(zai)-2%左右，路(lu)徑為前低后高(gao)。

我(wo)們(men)預(yu)計(ji)今年LPR和RRR都不(bu)再(zai)(zai)下(xia)(xia)調。LPR可能(neng)于2020年下(xia)(xia)半年下(xia)(xia)調40個(ge)基(ji)(ji)點(dian)、2021年上半年再(zai)(zai)下(xia)(xia)調30個(ge)基(ji)(ji)點(dian)。MLF利率也可能(neng)下(xia)(xia)行，但幅度或不(bu)及LPR。預(yu)計(ji)RRR在2020年調降200個(ge)基(ji)(ji)點(dian)、2021年再(zai)(zai)降50個(ge)基(ji)(ji)點(dian)。

中(zhong)央與地(di)方(fang)(fang)政(zheng)府的總(zong)財政(zheng)赤字(zi)率明年可(ke)能擴(kuo)張1個百分點左右，主要(yao)由地(di)方(fang)(fang)專項債(zhai)再擴(kuo)容(rong)實現。2020年一般公共預(yu)算(suan)赤字(zi)率可(ke)能上(shang)升(sheng)至(zhi)3%，地(di)方(fang)(fang)專項債(zhai)額度可(ke)能上(shang)升(sheng)1.2萬億元(yuan)至(zhi)3.35萬億元(yuan)。另一方(fang)(fang)面，明年減稅降費的力度大概率不及今年。

基于對貿易談判與貨幣(bi)(bi)政策(ce)路徑的(de)預測，人民幣(bi)(bi)匯率或將(jiang)窄幅波動、先揚后(hou)抑——2020年(nian)中美元兌人民幣(bi)(bi)匯率回(hui)升至7附近，但明(ming)年(nian)年(nian)底小幅貶(bian)值至7.06。

我們(men)的(de)預(yu)(yu)測綜(zong)合衡量了潛在的(de)上行和(he)下(xia)行風險。上行風險主要為中美貿易談(tan)判(pan)好于預(yu)(yu)期，以(yi)及(ji)逆周期調節舉措(cuo)出臺的(de)時點和(he)力度超(chao)預(yu)(yu)期。另一方(fang)面，除了外(wai)需的(de)不確定性(xing)以(yi)外(wai)，下(xia)行風險包括(kuo)金融去杠桿和(he)/或地產相關政(zheng)策(ce)超(chao)預(yu)(yu)期收緊。

短期內經濟增長與物價(jia)上漲之間“權(quan)衡(heng)”更為(wei)困難，不失(shi)為(wei)改(gai)革的(de)契機——不排除(chu)政(zheng)府政(zheng)策采取更多改(gai)革措施促進(jin)就(jiu)業增長，尤其是降低對就(jiu)業“吸納能力”強、且(qie)前景較好的(de)服務(wu)業的(de)準入(ru)門(men)檻。


注：
[1] 請參見我們2019年6月16日發布的中國宏觀專題報告《貿易摩擦升溫,經濟增長承壓 | 2019下半年中國宏觀展望》。
[2] 于9月1日對最后一批2500億中國對美出口商品中的一部分（約40%左右）加征15%的關稅，但此后延遲了本應于9月15日實施的一輪關稅上調。
[3] 即美方無限期延遲或取消原計劃于12月15日對3000億美元清單中第二批商品加征15%關稅。